Inission – Analys

Uppsidan drivs bland annat av återhämtade volymer

Både marknadsläget och genomförda åtgärder talar för att bolaget närmar sig en vändpunkt, med stöd av strukturella drivkrafter som elektrifiering, regionalisering och ökade försvarsinvesteringar.

Bolagsbeskrivning

Inission AB (“Inission” eller “Bolaget”) är en förvärvsdriven totalleverantör av skräddarsydda tillverkningstjänster och produkter inom avancerad industriell elektronik och mekanik. Bolaget täcker hela produktens livscykel, från utveckling och design till industrialisering, volymproduktion och eftermarknad.

Verksamheten är uppdelad i två affärsområden:

  • Inission EMS (kontraktstillverkning), som historiskt stått för cirka 75-85 % av omsättningen
  • Enedo (kraftelektronik och system), som stod för cirka 15 % av omsättningen under 2025

Mellan 2015-2024 ökade omsättning och EBITA med drygt 25 % årligen, där tillväxten till stor del var förvärvsdriven. Under de senaste åren har tillväxttakten avtagit, främst till följd av ett svagare marknadsklimat samt en lägre förvärvstakt. Under 2025 uppgick omsättningen till cirka 2,2 mdSEK med en EBITA-marginal om 5,0 %, att jämföra med 2,1 mdSEK och 6,9 % under 2024. Nedgången reflekterar främst lägre volymer och en svag industrikonjunktur.

Bolagets strategiska inriktning har samtidigt justerats, där fokus i högre grad ligger på organisk tillväxt i befintliga fabriker, vilket över tid bör möjliggöra en förbättrad marginalprofil. Sammantaget talar både marknadsläget och genomförda åtgärder för att bolaget närmar sig en vändpunkt, med stöd av strukturella drivkrafter som elektrifiering, regionalisering och ökade försvarsinvesteringar.

Affärsområden

Inission EMS – Kontraktstillverkning (kärnverksamheten)

Inission EMS är bolagets kärnverksamhet och omfattar kontraktstillverkning av elektronik och mekanik. Erbjudandet täcker hela produktlivscykeln, från utveckling och prototyper till industrialisering, volymproduktion och eftermarknad.

Bolaget har produktionsenheter i Sverige, Norge, Finland och Estland, samt nyligen etablerad kapacitet i Tunisien för volymproduktion. Vid utgången av Q4 2025 uppgick antalet medarbetare till cirka 1 148.

Affärsmodellen bygger på att vara en helhetsleverantör, där tillverkning kombineras med teknisk kompetens för att optimera kundernas produkter, sänka tillverkningskostnader och förbättra time-to-market. Leveransprecision och flexibilitet är centrala konkurrensfaktorer.

Kundbasen är väldiversifierad med drygt 150 betydande kunder inom flera industrisegment, vilket minskar exponeringen mot enskilda branscher. De 43 största kunderna står för cirka 70 % av omsättningen, där den största kunden utgör cirka 11 %.

Exponeringen spänner över flera strukturellt attraktiva områden:

  • Industriell automation
  • Medtech (relativt konjunkturokänsligt)
  • Havsteknologi
  • IoT och kommunikation
  • Elektrifiering (ex. laddinfrastruktur)
  • Försvar

Den geografiska exponeringen är idag starkt koncentrerad till Norden (cirka 90 %), men detta förändras potentiellt i takt med uppskalningen av verksamheten i Tunisien med närhet till södra Europa.

Kvalitet och kundnöjdhet är centrala delar i erbjudandet, där bolaget rapporterar en kundnöjdhet om cirka 97 %. Den nära kundrelationen och geografiska närheten möjliggör partnerskap snarare än traditionella leverantörsrelationer.

Enedo – Kraftelektronik och system (OEM)

Enedo är ett produktbolag som utvecklar, tillverkar och säljer kraftelektronik och strömförsörjningslösningar för krävande industriella applikationer.

Affärsområdet har verksamhet i Europa och USA och är exponerat mot segment såsom:

  • Industri och automation
  • Energi och infrastruktur
  • Telekom
  • Försvar

Inission blev initialt största ägare i Enedo under 2021 genom en riktad emission, som en del av ett refinansierings- och turnaroundprojekt. Därefter förvärvades resterande aktier, och sedan januari 2024 är Enedo ett helägt affärsområde.

Historiskt har Enedo haft en svagare finansiell utveckling än EMS-verksamheten, med lägre lönsamhet och större volatilitet. Samtidigt har betydande synergier identifierats, och verksamheten genomgår en omställning mot ett mer fokuserat produktbolag med tyngdpunkt på utveckling, marknadsföring och försäljning.

Affärsområdet är samtidigt exponerat mot flera strukturella tillväxtområden, inte minst elektrifiering och kritisk infrastruktur, vilket skapar förutsättningar för en potentiell resultatförbättring på sikt.

Marknad

Inission verkar i en fragmenterad marknad för kontraktstillverkning (EMS), där konkurrensen främst sker avseende pris, kvalitet och leveransprecision. Marknaden drivs långsiktigt av strukturella trender såsom elektrifiering, industrialisering, automation och ökad efterfrågan på avancerad elektronik, och bedöms växa med cirka 5-7 % per år i norra Europa.

Historiskt har Inission vuxit väsentligt snabbare än marknaden, med en genomsnittlig tillväxt om drygt 25 % per år mellan 2015-2024. Tillväxten har dock till stor del varit förvärvsdriven, vilket innebär att den inte fullt ut reflekterar den underliggande organiska utvecklingen.

Under de senaste åren har marknaden präglats av svag efterfrågan och lageravveckling hos kunder, vilket påverkat volymer och marginaler negativt. Samtidigt syns tecken på en gradvis återhämtning.

Case

Inission befinner sig i ett läge där de senaste årens utveckling inte fullt ut speglar den framtida intjäningsförmågan. Efter en period präglad av svag industrikonjunktur, lageravveckling hos kunder och pressade volymer under 2024 och början av 2025 finns tydliga indikationer på att bolaget närmar sig en resultatmässig vändpunkt.

För affärsområdet Inission EMS syns redan tecken på återhämtning, med förbättrad orderingång och tilltagande volymer under andra halvåret 2025. Givet den operationella hävstången i affärsmodellen innebär detta att även måttliga volymökningar kan få en påtaglig effekt på lönsamheten.

Samtidigt har bolaget genomfört kostnadsbesparingar motsvarande cirka 50 MSEK i årstakt. Dessa åtgärder förväntas få fullt genomslag under 2026, vilket skapar förutsättningar för en tydlig marginalexpansion även vid oförändrade volymer.

Etableringen av produktionskapacitet i Tunisien utgör ytterligare en potentiellt underskattad värdedrivare. Genom att kombinera lägre kostnadsnivåer med geografisk närhet till europeiska kunder stärker bolaget erbjudandet inom volymproduktion, vilket förväntas bidra till både ökad konkurrenskraft och förbättrade marginaler över tid.

Affärsområdet Enedo har historiskt haft en svagare utveckling och belastat koncernens lönsamhet. Samtidigt pekar utvecklingen i orderingång, genomförda kostnadsanpassningar och ökad exponering mot områden såsom försvar och kritisk infrastruktur på att verksamheten närmar sig ett potentiellt vändningsläge. Detta innebär att Enedo kan utgöra en betydande resultatdrivare på medellång sikt, snarare än en belastning.

Sammantaget har marknaden börjat prisa in en förbättrad utveckling, vilket återspeglas i en relativt hög värdering på innevarande års resultat. Samtidigt indikerar den underliggande utvecklingen, med förbättrad orderbild, genomförda kostnadsåtgärder och potentialen i Enedo, att den fulla intjäningsförmågan ännu inte reflekteras i värderingen. Kombinationen av cyklisk återhämtning och operationell hävstång skapar därmed en fortsatt attraktiv uppsida.

Historisk utveckling

Inission har under en längre period uppvisat stark tillväxt, med en genomsnittlig ökning av omsättning och EBITA om drygt 25 % per år mellan 2015 och 2024. Tillväxten har till stor del varit förvärvsdriven.

De senaste åren har utvecklingen däremot varit svagare. Under 2024 och inledningen av 2025 påverkades bolaget tydligt av en avmattad industrikonjunktur, där höga lagernivåer hos kunder och minskad efterfrågan ledde till lägre volymer. Den organiska tillväxten uppgick till cirka -8 % under 2025, medan den totala tillväxten var svagt positiv till följd av förvärv. Samtidigt pressades lönsamheten, där EBITA-marginalen minskade till omkring 5,0 %.

Koncernen – omsättning och lönsamhet

På koncernnivå framgår det tydligt att intjäningsförmågan försvagades när marknaden mattades av. Omsättningen växte starkt fram till 2023, men har därefter i stort sett varit oförändrad kring 2,1-2,2 mdSEK under 2024-2025.

Resultatutvecklingen har varit svagare. EBITA toppade 2024 och föll därefter till 111 MSEK under 2025, motsvarande en marginalnedgång från 6,9 % till 5,0 %. Detta illustrerar tydlig negativ operationell hävstång, där lägre volymer och svagare kapacitetsutnyttjande fått ett tydligt genomslag på lönsamheten.

Kvartalsutvecklingen bekräftar samma trend. Efter en successiv försvagning under 2024, med svaga marginaler i slutet av året, har både omsättning och lönsamhet förbättrats sekventiellt under 2025. Detta indikerar att koncernen sannolikt har passerat den svagaste delen av cykeln.

Orderdata – orderingång, orderstock och book-to-bill

På årsbasis har orderingång och orderstock utvecklats positivt över perioden, samtidigt som book-to-bill förbättrats från nivåer under 1,0 till omkring 1,1 under 2025. Det indikerar att orderingången nu överstiger faktureringen och att efterfrågan successivt stärkts.

På kvartalsbasis framgår vändningen ännu tydligare. Under första halvåret 2024 låg book-to-bill kring 0,7-0,8, vilket återspeglade den svagare efterfrågan. Under andra halvåret förbättrades nivån snabbt, med en topp på 1,4 i Q4 2024. Under 2025 har book-to-bill stabiliserats kring 1,0-1,1, samtidigt som orderstocken byggts upp successivt.

En viktig observation är att orderstocken ökade tydligt under andra halvåret 2025 trots fortsatt hög fakturering. Sammantaget talar detta för att efterfrågan bottnade under 2024 och att en gradvis normalisering nu pågår.

Kostnadsstruktur och kassaflöde

Den svagare lönsamheten under 2025 förklaras i stor utsträckning av kostnadsstrukturen. Trots att kostnader för råvaror och förnödenheter har minskat under perioden, har EBITA-marginalen pressats, vilket indikerar att marginalförsämringen inte drivs av externa insatskostnader.

Istället är det den fasta kostnadsbasen som haft störst påverkan. Personalkostnaderna har ökat över tid, vilket tyder på att organisationen under en period vuxit snabbare än intjäningen. Detta har bidragit till svagt kapacitetsutnyttjande, vilket förstärkt resultatnedgången när volymerna minskat.

På kvartalsnivå framgår samma mönster. Under de svagare kvartalen 2024 och början av 2025 pressades lönsamheten trots relativt stabila eller sjunkande rörliga kostnader. Samtidigt har personalkostnaderna legat kvar på en i stort sett oförändrad nivå om cirka 26 % av omsättningen, vilket indikerar att kostnadsbasen inte anpassats i takt med de lägre volymerna.

Under senare delen av 2025 har omsättningen återhämtats, men personalkostnadsandelen är fortsatt oförändrad. Det innebär att någon tydlig skalning ännu inte slagit igenom. Samtidigt har bolaget kommunicerat kostnadsnedskärningar, vars effekter ännu inte fullt ut syns i siffrorna. Givet detta finns förutsättningar för att personalkostnaderna minskar relativt omsättningen framöver, vilket talar för ytterligare marginalexpansion vid fortsatt volymtillväxt.

Kassaflödet har varit volatilt, men förbättrades tydligt under slutet av perioden. Efter svaga nivåer under 2024 stärktes kassaflödet markant under 2025, vilket främst förklaras av en normalisering av rörelsekapitalet snarare än en förbättrad underliggande lönsamhet på helårsbasis.

Affärsområde Inission EMS

Inission EMS har varit den klart stabilare delen av koncernen genom cykeln. Omsättningen har ökat successivt över tid, och trots en svagare period under 2024 har verksamheten återgått till tillväxt under 2025.

Marginalmässigt syns en tydlig cyklisk effekt, där EBITA-marginalen pressades ned mot 4-5 % under svagare kvartal, men återhämtade sig till nivåer kring 6-8 % under senare delen av 2025.

EMS har dessutom ökat sin andel av koncernens omsättning till omkring 85 %, vilket innebär att koncernens utveckling i allt högre grad drivs av den mer stabila kontraktstillverkningsverksamheten.

Affärsområde Enedo

Enedo har utvecklats betydligt svagare och varit den huvudsakliga belastningen på koncernens lönsamhet. Omsättningen har fallit kraftigt sedan 2023, samtidigt som verksamheten gått från positiv till negativ EBITA.

På kvartalsbasis syns en successiv försvagning under 2024 och första delen av 2025, följt av en tydlig sekventiell förbättring under andra halvåret. Marginalerna är fortsatt svaga under stora delar av perioden, men förbättringen mot slutet av året är markant, där EBITA-marginalen utvecklas från -7,4 % i Q3 2025 till 1,3 % i Q4 2025.

Denna utveckling sammanfaller med genomförda kostnadsanpassningar inom affärsområdet, där bolaget successivt har reducerat kapacitet och operativa kostnader i linje med den lägre efterfrågan. Effekterna av dessa åtgärder börjar synas först under andra halvåret 2025, vilket bidrar till den gradvisa förbättringen i lönsamhet.

Samtidigt bör det noteras att jämförbarheten mellan kvartalen är begränsad av organisatoriska förändringar, där verksamheten i Tunisien har flyttats från Enedo till Inission EMS. Detta påverkar såväl omsättning som kostnadsstruktur mellan affärsområdena, vilket gör det svårare att isolera den underliggande utvecklingen i Enedo över perioden.

Slutligen finns det även tecken på en förbättrad underliggande efterfrågan. Under senare delen av perioden har orderingången stärkts, och bolaget har kommunicerat en större order inom kritisk infrastruktur med leveranser över flera år.

I kombination med de genomförda kostnadsanpassningarna innebär detta att affärsområdet går in i kommande period med en lägre kostnadsbas och förbättrad visibilitet i intäkterna. Givet kostnadsbasen innebär även en måttlig volymökning ett tydligt genomslag på lönsamheten.

Sammanfattning

Sammantaget visar den historiska utvecklingen att Inission befunnit sig i en cyklisk nedgångsfas snarare än i ett strukturellt försämrat läge. Omsättningstillväxten har varit svag och lönsamheten pressad, men orderdata, kassaflöde och kvartalsutveckling pekar mot att botten sannolikt passerades under 2024 eller tidigt 2025.

Det mest centrala för caset är att EMS redan uppvisar tydlig återhämtning, samtidigt som Enedo visar tidiga tecken på stabilisering. Om denna utveckling fortsätter finns förutsättningar för både förbättrad tillväxt och marginalexpansion framåt.

Finansiell prognos

Omsättningstillväxten antas uppgå till cirka 10 % per år under perioden 2026-2028. Detta är något över den historiska marknadstillväxten om cirka 6-8 %, och drivs dels av en återhämtning från en svag cyklisk period, dels av strukturella trender som har stärkts de senaste åren.

Efterfrågan på närliggande produktion har ökat till följd av geopolitik och återkommande störningar i globala leveranskedjor, där flaskhalsar i kritiska sjöfartsleder som Hormuzsundet och Bab el-Mandeb har tydliggjort sårbarheten i globala produktionskedjor. Handelsspänningar mellan USA och Kina bidrar samtidigt till ett mer fragmenterat handelssystem, där ökad risk för handelshinder och europeiska tullar på kinesiska varor stärker incitamenten för regional produktion.

Parallellt drivs efterfrågan av flera strukturella tillväxtområden. Elektrifieringen innebär ett ökat innehåll av avancerad elektronik i allt från industriella system till transportlösningar, vilket breddar behovet av specialiserad kontraktstillverkning. Inom försvarssektorn pågår dessutom en tydlig uppskalning av produktion i Europa, där ökade försvarsbudgetar successivt väntas slå igenom i leverantörsledet, inklusive kontraktstillverkare. Samtidigt förstärker detta den pågående regionaliseringstrenden, då försvarsrelaterad produktion i högre grad kräver säkra och lokala leveranskedjor, vilket minskar beroendet av leverantörer i exempelvis Kina.

Sammantaget talar detta för att tillväxten i marknaden, och för Inission, kan ligga något över historiska nivåer under de kommande åren. Tillväxten antas i huvudsak vara organisk, i linje med bolagets strategi att växa i befintliga enheter.

Lönsamheten förväntas successivt förbättras, där EBITA-marginalen estimeras uppgå till cirka 8 % 2026, 9 % 2027 och 10 % 2028. Förbättringen drivs främst av ökat kapacitetsutnyttjande inom affärsområdet Inission EMS, där marginaler historiskt har legat i intervallet 6-8 % vid högre volymer. Detta indikerar att nuvarande nivåer, omkring 5 %, fortfarande reflekterar ett underutnyttjat läge snarare än en strukturell försämring.

Etableringen i Tunisien breddar samtidigt erbjudandet mot mer kostnadseffektiv volymproduktion. Även om denna typ av produktion generellt har lägre marginal per enhet än mer avancerad tillverkning, skapas förutsättningar för högre volymer och bättre utnyttjande av befintlig kostnadsbas, vilket sammantaget kan bidra positivt till koncernens lönsamhet.

För affärsområdet Enedo antas en återgång till positiv lönsamhet under 2026, med fortsatt förbättring i takt med ökande volymer och genomförda kostnadsanpassningar. Vid tidigare högre omsättningsnivåer har affärsområdet visat marginaler omkring 5-6 %, vilket innebär att även en relativt begränsad volymökning kan få ett tydligt genomslag på resultatet.

Värdering

Värderingen av Inission baseras på en multipelansats där estimerad EBITA för år 2028 utgör utgångspunkt. Metoden är motiverad av att bolaget befinner sig i en cyklisk återhämtning, där den underliggande intjäningsförmågan ännu inte återspeglas i nuvarande resultatnivåer.

Nuvarande värdering

På innevarande års siffror handlas bolaget till en EV/EBITA-multipel om cirka 14-15x, vilket överstiger det historiska snittet. Detta förklaras främst av en tillfälligt pressad resultatnivå under 2025 i kombination med en tydlig förbättring under årets senare del.

Den starkare utvecklingen i det fjärde kvartalet, tillsammans med en förbättrad orderbild och book-to-bill över 1,0, indikerar att efterfrågan har vänt upp. Den nuvarande värderingen reflekterar därmed i stor utsträckning förväntningar om kommande resultatförbättring.

Multipelantaganden

Tre scenarier tillämpas i värderingen:

  • Bear case: 8,0x EV/EBITA
  • Base case: 10,6x EV/EBITA
  • Bull case: 12,0x EV/EBITA

Samtliga scenarier baseras på samma underliggande prognos. Skillnaden mellan scenarierna utgörs enbart av vilken multipel marknaden antas vara villig att betala för bolagets intjäning, vilket reflekterar olika grader av förtroende för den operativa utvecklingen.

Kassaflöde och skuld

I takt med att lönsamheten förbättras förväntas kassaflödet stärkas. I modellen antas att cirka 70 % av EBITA omvandlas till fritt kassaflöde, varav 50 % används till amortering.

Detta motsvarar att cirka 35 % av estimerad EBITA används för att reducera nettoskulden, vilket innebär att nettoskulden minskar från cirka 468 MSEK år 2025 till omkring 213 MSEK år 2028.

Denna skuldreduktion innebär att en större andel av företagsvärdet tillfaller aktieägarna över tid och utgör därmed en viktig del av värdeskapandet, utöver den operativa resultattillväxten.

Värderingsutfall

Baserat på estimerad EBITA om cirka 294 MSEK år 2028 och ovanstående multiplar erhålls följande värden:

  • Bear case: 89 SEK per aktie (71 SEK diskonterat)
  • Base case: 117 SEK per aktie (93 SEK diskonterat)
  • Bull case: 133 SEK per aktie (106 SEK diskonterat)

Diskontering har gjorts med en ränta om 8 %.

Sammanfattning

Trots att bolaget i dagsläget handlas till en relativt hög multipel på innevarande års resultat, framstår värderingen som betydligt lägre på normaliserad intjäning. Vid nuvarande aktiekurs impliceras en EV/EBITA-multipel om omkring 5-6x på 2028 års estimat.

Uppsidan drivs av en kombination av återhämtade volymer, förbättrad lönsamhet och en successiv minskning av nettoskulden. Värdeutfallet drivs helt av vilken multipel marknaden tillämpar, då samtliga scenarier baseras på samma underliggande prognos och enbart skiljer sig i värderingsantaganden.

Metodnot

Historiska värden (till och med 2025) utgår från faktisk aktiekurs vid respektive periodslut (49,8 SEK för 2025). För prognosperioden (2026-2028) används nuvarande aktiekurs om 60,8 SEK som utgångspunkt vid beräkning av implicita multiplar och värderingsnivåer.

Risker

Den främsta risken i caset är den cykliska exponeringen mot industrin, där efterfrågan historiskt visat tydlig volatilitet. Den svaga utvecklingen under 2024-2025, med negativ organisk tillväxt och pressade marginaler, illustrerar denna känslighet. En fördröjd återhämtning skulle därmed påverka både volymer och lönsamhet.

Lönsamheten är samtidigt starkt kopplad till kapacitetsutnyttjandet i fabrikerna, där marginalerna snabbt pressas vid lägre volymer. Caset bygger i stor utsträckning på att efterfrågan återhämtas och att befintlig kostnadsbas kan bäras av högre produktion.

Affärsområdet Enedo utgör ytterligare en osäkerhetsfaktor. Trots tecken på förbättrad orderingång och genomförda kostnadsanpassningar har lönsamheten varit svag, och återhämtningstakten är svår att bedöma. Samtidigt indikerar den senaste orderutvecklingen och kostnadsbasen att även en begränsad volymökning kan få ett tydligt genomslag på resultatet.

Slutligen innebär etableringen i Tunisien både en möjlighet och en risk. På sikt kan satsningen förbättra konkurrenskraft och kapacitet, men utfallet beror på hur väl verksamheten skalas upp och integreras i erbjudandet.

Teknisk analys

Inission (Veckograf)

Aktien har historiskt respekterat EMA20 på veckobasis, vilket indikerar en stabil underliggande trend. I dagsläget handlas kursen ovanför denna nivå samtidigt som tidigare all time high testas, vilket talar för att kortsiktig konsolidering eller en rekyl inte vore oväntad.

Den långsiktiga trenden är fortsatt positiv, där högre toppar och bottnar kombineras med en förbättrad fundamental utveckling. Eventuella rekyler mot trendnivåer bör därmed ses i ljuset av en fortsatt uppåtgående struktur snarare än ett trendskifte.

Avtech – Analys

Avtech har successivt förbättrat sin lönsamhet

Sammantaget har Avtech successivt förbättrat sin lönsamhet i takt med ökad användning, och är positionerat inom ett segment där strukturell efterfrågan på kostnadseffektiviseringar och minskade utsläpp driver tillväxt.

Bolagsbeskrivning

Avtech (“Avtech” eller “Bolaget”) är ett svenskt mjukvarubolag verksamt inom flygoptimering, med fokus på att förbättra flygbolags operationella effektivitet genom datadrivna beslutsstödssystem. Bolaget utvecklar molnbaserade tjänster som optimerar flygningar i realtid, vilket bidrar till minskad bränsleförbrukning, lägre kostnader och reducerade koldioxidutsläpp.

Bolaget grundades 1988 men har under 2010-talet genomgått en transformation till en abonnemangsbaserad mjukvarumodell. Sedan dess har verksamheten vuxit kraftigt i takt med ökad användning hos flygbolag, och omsätter idag cirka 47 MSEK på årsbasis 2025.

Affärsmodellen bygger på att leverera mjukvara som integreras direkt i flygbolagens befintliga systemmiljö, utan krav på ny hårdvara, vilket möjliggör snabb implementering och låg initial investering, samtidigt som intäkterna genereras genom abonnemangsavtal per flygplan. Modellen är skalbar, där fler anslutna flygplan och ökad användning driver både omsättning och resultat.

Bolaget har en global kundbas och dess tjänster används idag i omkring 2 200 flygplan. Den installerade basen skapar goda förutsättningar för fortsatt expansion, både genom nya kunder och genom merförsäljning av ytterligare tjänster till befintliga användare.

Sammantaget har Avtech successivt förbättrat sin lönsamhet i takt med ökad användning, och är positionerat inom ett segment där strukturell efterfrågan på kostnadseffektiviseringar och minskade utsläpp driver tillväxt.

Produktportfölj

Avtechs erbjudande består av ett antal mjukvarutjänster som tillsammans optimerar flygningar i realtid genom förbättrad väderdata, flygprofil och beslutsstöd till piloter. Kärnan i produktportföljen utgörs av fyra huvudsakliga tjänster: Aventus, ClearPath, Sigma och ProFlight.

Aventus
Aventus är bolagets grundprodukt och levererar högupplöst vind- och temperaturdata direkt till flygplanets system, vilket förbättrar beräkningar under hela flygningen och möjliggör mer bränsleeffektiva flygprofiler.

ClearPath
ClearPath fungerar som ett taktiskt beslutsstöd och optimerar flygprofilen i realtid baserat på aktuella förhållanden, vilket ger piloter rekommendationer kring exempelvis optimal flyghöjd och hastighet.

Sigma
Sigma kompletterar erbjudandet genom att tillhandahålla realtidsinformation om turbulens och andra väderrisker, vilket både förbättrar komfort och minskar operativa risker.

ProFlight
ProFlight är ett visuellt verktyg för piloter som samlar flera av bolagets tjänster i ett gränssnitt och ger beslutsstöd både före och under flygning.

Utöver dessa kärntjänster arbetar bolaget kontinuerligt med att utveckla tilläggsprodukter som integreras i den befintliga plattformen. Enligt senaste kommunikation har nya funktioner lanserats med fokus på bland annat hastighetsoptimering och förbättrad punktlighet, vilket ökar kundnyttan och driver högre intäkt per flygplan. Detta indikerar att bolaget har möjlighet att successivt expandera sitt erbjudande inom befintlig kundbas, snarare än att enbart vara beroende av nykundsförsäljning.

Konkurrens

Avtech verkar inom flygoptimering och konkurrerar med aktörer som OpenAirlines samt i viss utsträckning NABLA Mobility och Star Navigation Systems, vilka samtliga adresserar optimering av flygoperationer och bränsleeffektivitet. Den mest relevanta jämförelsen är OpenAirlines, vars plattform SkyBreathe används av ett stort antal flygbolag globalt och erbjuder analys av flygdata, benchmarking och beslutsstöd för att minska bränsleförbrukning genom förändrat beteende och operationell uppföljning.

Samtidigt skiljer sig Avtechs erbjudande både tekniskt och i värdekedjan. Bolaget fokuserar på realtidsoptimering under pågående flygning, där högupplöst väderdata och algoritmer integreras i cockpit och flight management system för att kontinuerligt justera rutt, hastighet och bränsleförbrukning. Detta står i kontrast till OpenAirlines, vars lösning i huvudsak är analytisk och efterhandsbaserad, med syfte att förbättra framtida operationer snarare än att påverka det enskilda flyget i realtid.

Skillnaden i angreppssätt innebär att lösningarna inte nödvändigtvis är direkta substitut utan kan samexistera i flygbolagens systemmiljöer. Flygbolag tenderar att använda flera specialiserade system parallellt snarare än en enskild helhetsplattform, vilket skapar utrymme för nischade aktörer. Avtechs mer avgränsade produkt möjliggör dessutom kortare implementationscykler och mindre behov av förändringar i befintliga arbetssätt, vilket kan vara avgörande i en bransch präglad av legacy-system och höga trösklar för förändring.

Avtech verkar inom samma övergripande problemområde som större och mer etablerade aktörer, men konkurrerar genom en specialiserad realtidslösning snarare än bredd, vilket förklarar bolagets förmåga att vinna och behålla kunder trots närvaro av starka plattformsleverantörer. Kundbasen indikerar samtidigt att Bolagets lösningar är validerade i operativ drift hos flera större internationella flygbolag.

Kundbas

Avtech har en global kundbas bestående av flera internationella flygbolag, däribland Southwest Airlines, Norwegian, SAS, Wizz Air och Volaris. Bolaget har successivt breddat kundbasen under de senaste åren och tjänsterna används idag av cirka 2 200 flygplan, vilket skapar en växande installerad bas och goda förutsättningar för merförsäljning.

Samtidigt är kundbasen relativt koncentrerad. Historiskt har Southwest Airlines utgjort den enskilt största kunden och stått för över 50 % av Bolagets intäkter, även om denna andel har minskat i takt med att nya kunder tillkommit. Detta innebär att utvecklingen i enskilda större kundrelationer kan få ett tydligt genomslag på Bolagets finansiella utfall.

Relationen med Southwest sträcker sig över flera år och har förlängts vid upprepade tillfällen, vilket indikerar att Bolagets tjänster levererar konkret värde i operativ drift. Samtidigt har Avtech under senare år tecknat avtal med ett ökande antal flygbolag i både Europa och Nord- och Sydamerika, vilket successivt minskar beroendet av enskilda kunder.

Kundbasen indikerar därmed att Bolagets lösningar är validerade i operativ drift hos flera större internationella flygbolag, samtidigt som diversifieringen av intäkterna gradvis förbättras.

Affärsmodell och intäktsdrivare

Avtechs affärsmodell bygger på abonnemangsbaserade avtal per flygplan, där bolaget levererar mjukvarutjänster utan behov av ny hårdvara. Detta möjliggör en låg initial investering för kunden samtidigt som implementeringen kan ske snabbt i befintliga systemmiljöer. Intäkterna är därmed direkt kopplade till antal anslutna flygplan samt vilka tjänster som används, vilket skapar en skalbar modell där tillväxt i kundbas och merförsäljning får ett tydligt genomslag på resultatet.

En central del av försäljningsmodellen är testperioder, där flygbolag ges möjlighet att utvärdera tjänsterna i operativ drift under en begränsad period. Dessa tester har historiskt haft hög konverteringsgrad, då den ekonomiska effekten blir tydlig för kunden. Detta skapar en effektiv säljprocess där investeringsbeslut i stor utsträckning baseras på faktisk data snarare än teoretiska antaganden.

Den underliggande ekonomin i erbjudandet är stark. Bränsle utgör cirka 25-30 % av ett flygbolags kostnadsbas, vilket innebär att även mindre effektivitetsförbättringar får stort genomslag. Avtechs tjänster har i operativ drift visat besparingar i storleksordningen cirka 0,5-2 %, vilket för större flygbolag motsvarar betydande absoluta belopp. I relation till en årlig kostnad för tjänsten per flygplan på omkring 20-25 TSEK innebär detta att investeringen kan ge en multipel på investerat kapital i storleksordningen cirka 5-15x. Detta förklarar varför lösningarna ofta kvarstår efter genomförda tester och varför befintliga kunder successivt utökar användningen.

Tillväxten drivs inte enbart av nya kunder utan i hög grad av merförsäljning. Många flygplan använder initialt en begränsad del av produktportföljen, varefter ytterligare tjänster adderas över tid. Nya funktioner lanseras löpande, ofta i nära samarbete med befintliga kunder, vilket ökar intäkt per flygplan och stärker kundrelationerna.

Försäljningen sker genom en kombination av direkt bearbetning av flygbolag, deltagande på branschmässor samt referensförsäljning där befintliga kunder bidrar till att validera erbjudandet. Detta förstärks av att bolaget successivt byggt upp en mer etablerad säljorganisation, vilket ökar räckvidden och möjliggör fler parallella kunddialoger.

Sammantaget skapar detta en affärsmodell där tydligt kundvärde, låg implementeringströskel och återkommande intäkter driver en strukturellt skalbar och lönsam tillväxt.

Strukturella tillväxtdrivare

Flera långsiktiga faktorer talar för en fortsatt ökad efterfrågan på lösningar inom flygoptimering. Bränsle är en av de största kostnadsposterna för flygbolag och står typiskt för cirka 25-30 % av den totala kostnadsbasen. Detta innebär att även små förbättringar i bränsleeffektivitet har en direkt och betydande påverkan på lönsamheten, vilket skapar ett strukturellt incitament att implementera optimeringslösningar.

Samtidigt ökar kraven på minskade koldioxidutsläpp, både från regulatoriskt håll och från kunder. Flygbolag förväntas i allt högre grad kunna visa konkreta åtgärder för att minska sin miljöpåverkan, där optimering av befintlig flygflotta utgör en av de mest omedelbara och kostnadseffektiva åtgärderna.

Den globala flygmarknaden omfattar uppskattningsvis 30 000-35 000 kommersiella flygplan, där endast en begränsad andel idag använder avancerade optimeringstjänster. Detta indikerar en betydande marknadspotential, både genom nykundsförsäljning och genom ökad användning per flygplan.

Efterfrågan drivs även av en ökande komplexitet i flygoperationer, där faktorer som väder, trafikflöden och punktlighet blir allt viktigare att optimera i realtid. Detta ökar värdet av beslutsstödssystem som kan förbättra effektiviteten i den dagliga driften.

Parallellt utvecklas marknaden mot en mer integrerad flygoperation, där informationsdelning mellan cockpit, markpersonal och i förlängningen även flygtrafikledning möjliggör ytterligare optimering. Detta öppnar upp nya användningsområden och kan på sikt öka både kundvärde och intäktspotential per flygplan.

Den senaste tidens oro i Mellanöstern har också visat hur känslig marknaden för flygbränsle är. Störningar i raffinaderier och energiinfrastruktur har gjort att priser på färdiga bränslen rört sig mer än råoljan, vilket snabbt slår mot flygbolagens kostnader. För flygbolag innebär detta att osäkerheten kring bränslekostnader ökar, vilket i sin tur gör effektiviseringar mer värdefulla. När bränslepriserna stiger ökar också den ekonomiska effekten av Avtechs tjänster, eftersom även små procentuella besparingar får större genomslag i absoluta tal. I ett sådant läge kan avkastningen på investeringen bli högre än i ett mer normaliserat prisläge, även om nuvarande nivåer inte nödvändigtvis är varaktiga.

Sammantaget drivs efterfrågan på flygoptimering av både kostnadspress, regulatoriska krav och ökad operationell komplexitet, där externa faktorer som energimarknadens volatilitet ytterligare kan förstärka behovet av effektiva lösningar.

Historisk utveckling

Avtech har under de senaste åren uppvisat en tydlig tillväxt i kombination med successivt förbättrad lönsamhet. Nettoomsättningen har ökat från cirka 11,8 MSEK 2021 till 47,4 MSEK 2025, motsvarande en CAGR om omkring 42 % över perioden, med en tydlig acceleration under senare år.

*Vinstmarginal beräknas på nettoomsättning och exkluderar därför aktiverat arbete för egen räkning och övriga rörelseintäkter.

Tillväxten var särskilt stark under 2022, då omsättningen ökade med omkring 80 % i spåren av återhämtningen i flygtrafiken efter pandemin. Därefter normaliserades tillväxttakten till cirka 25-30 % under 2023 och 2024, för att åter accelerera mot cirka 35 % under 2025. Utvecklingen speglar en strukturell tillväxt, där nya kundavtal och ökad användning hos befintliga kunder driver tillväxten.

Samtidigt har kostnadsstrukturen förbättrats markant. Övriga externa kostnader har minskat från cirka 70 % av omsättningen 2021 till omkring 35 % 2025, vilket tydligt speglar affärsmodellens skalbarhet. Personalkostnaderna har också reducerats från 51 % 2021 och har därefter stabiliserats kring 30 % av omsättningen. Av- och nedskrivningar, som i stor utsträckning är kopplade till aktiverade utvecklingskostnader, har successivt minskat som andel av omsättningen. Denna utveckling har fått ett tydligt genomslag i lönsamheten. Vinstmarginalen har, sedan bolaget uppnått uthållig lönsamhet, ökat från 8 % 2022 till 21 % 2025, med en gradvis förbättring år för år.

Under de senaste fyra kvartalen har marginalen utvecklats starkt, med ett visst avsteg i Q4 2025. Den lägre nivån förklaras av ökade personalkostnader till följd av nyanställningar inom försäljning. Dessa investeringar förväntas bidra positivt till tillväxten framåt, men har på kort sikt haft en dämpande effekt på vinstmarginalen, som uppgick till 18 % under Q4 2025. Samtidigt understryker nivåerna under året, där marginalen nått upp till 25 % under Q3, Bolagets underliggande lönsamhet.

En central drivare bakom utvecklingen är att både intäkten och vinsten per flygplan ökat över tid. Tillväxten drivs därmed inte enbart av fler anslutna flygplan, vilka ökat från 1 400 till 2 200, utan även av merförsäljning av tilläggstjänster. Dessa är i stor utsträckning inte förknippade med motsvarande kostnadsökningar, vilket innebär att en större andel av intäktsökningen omvandlas till resultat. Detta visar hur Bolaget successivt ökar värdet per kund i takt med att erbjudandet breddas.

Kassaflödet har över tid följt resultatutvecklingen väl, vilket indikerar en kapitallätt affärsmodell där en stor del av vinsten omsätts i kassaflöde. Detta har stärkt kassan och möjliggjort både utdelning och fortsatta investeringar i nya och förbättrade kundlösningar. Investeringarna bidrar i sin tur till att successivt öka värdet per flygplan.

Intäkterna består till stor del av abonnemangsbaserade kundavtal, vilket innebär en hög andel återkommande intäkter. Detta skapar god visibilitet i intjäningen och minskar volatiliteten i affären. Utvecklingen i ARR visar dessutom en tydlig sekventiell tillväxt över de senaste kvartalen, från 34,1 MSEK i Q2 2024 till 51,2 MSEK i Q4 2025. Tillväxten drivs både av nya kundavtal och av ökad användning av fler tjänster inom den befintliga kundbasen. Samtidigt är intäkterna relativt stabila, då tjänsterna validerats över lång tid hos stora och etablerade flygbolag, vilket minskar risken för churn och bidrar till långvariga kundrelationer.

Finansiell prognos

Tillväxten estimeras primärt drivas av fler anslutna flygplan samt ett successivt högre värde per flygplan, där merförsäljning av tilläggstjänster utgör en central komponent. Bolaget har redan visat att dessa drivare fungerar i praktiken, vilket ger en tydlig riktning framåt.

Mellan 2022 och 2025 uppgick tillväxten till en CAGR om cirka 30 %, vilket bedöms utgöra en rimlig basnivå även framgent. Samtidigt finns potential för en accelererad tillväxt, drivet av möjligheten att höja priser i takt med att värdet för kunden blir allt mer bevisat, samt genom att bredda användningen av tjänsterna. En ökad integration med flygtrafikledning och markfunktioner bedöms kunna förstärka detta ytterligare, då det både ökar kundnyttan och höjer trösklarna för att byta leverantör.

Antalet flygplan väntas fortsätta öka i stabil takt, dels genom nya kundavtal, dels genom att befintliga kunder successivt rullar ut tjänsterna på större delar av sina flottor. Parallellt förväntas intäkten per flygplan öka, drivet av merförsäljning av tilläggstjänster och en bredare produktportfölj.

Trots den starka tillväxten är marknadspenetrationen fortsatt låg. Antalet anslutna flygplan har ökat från cirka 1 400 till 2 200 mellan 2022 och 2025, vilket motsvarar en ökning från 4,0 % till 6,3 % av den globala flottan om uppskattningsvis 35 000 kommersiella flygplan. Detta indikerar ett betydande utrymme för expansion, där fortsatt tillväxt kan drivas av både nya kunder och ökad utrullning inom befintliga flygbolag.

Vinst per flygplan bedöms öka i ännu högre takt, då merförsäljning och prishöjningar i stor utsträckning inte är förknippade med motsvarande kostnadsökningar. Detta innebär att en större andel av intäktsökningen förväntas falla ned på resultatet, särskilt i takt med att onboarding och implementation effektiviseras ytterligare.

På kort sikt förväntas dock marginalen pressas något, från cirka 21 % 2025 till omkring 18 % 2026, till följd av ökade investeringar i försäljning och organisation. Dessa satsningar syftar till att accelerera kundintaget och bredda pipeline, vilket bör ge effekt med viss fördröjning.

På medellång sikt förväntas marginalen åter expandera och uppgå till omkring 25 % 2028, drivet av den skalbara affärsmodellen där kostnadsbasen växer betydligt långsammare än intäkterna.

Prognosen vilar därmed på en kombination av fortsatt volymtillväxt i antal flygplan, ökande intäkt per flygplan samt en gradvis återhämtning i marginal, med en underliggande potential för uppsida givet Bolagets prissättningsutrymme och ökade integration i kundernas operation.

Värdering

Bolaget handlas i dagsläget till en P/E-multipel om 38,5x, vilket är en tydlig nedvärdering jämfört med den historiska nivån. Under perioden 2023-2025 har Bolaget i genomsnitt värderats till omkring 50,6x, trots att både tillväxt och lönsamhet förbättrats under samma period.

Även om en multipel om 50,6x vid första anblick kan framstå som hög, bör detta ses i ljuset av affärsmodellens karaktär. Intäkterna är till stor del återkommande och baseras på fleråriga kundavtal med stora, etablerade flygbolag. Kombinationen av hög kundnytta, bevisad ROI och en successivt djupare integration i kundernas operation skapar en tydlig inlåsningseffekt, vilket minskar risken i intäktsbasen.

Samtidigt har Bolaget visat en kontinuerlig marginalexpansion, där ökade intäkter i stor utsträckning slår igenom direkt på resultatet. Detta innebär att vinsttillväxten över tid kan överstiga omsättningstillväxten, vilket typiskt motiverar en högre multipel.

En faktor som historiskt kunnat motivera en viss rabatt är kundkoncentrationen, där en stor andel av intäkterna varit kopplade till enskilda kunder såsom Southwest Airlines. Samtidigt har denna koncentration minskat över tid i takt med att Bolaget breddat kundbasen och adderat nya större kunder. Riskprofilen i affären har därmed successivt förbättrats, vilket ytterligare motiverar en värdering i linje med den historiska medianen.

En möjlig förklaring till den nuvarande nedvärderingen är den bredare multipelkontraktion som drabbat SaaS-bolag, delvis kopplad till högre räntor men även till oro kring AI-drivna lösningar, där exempelvis Claude i vissa fall lyfts fram som potentiella ersättare till traditionella mjukvarutjänster.

I Avtechs fall bedöms denna oro vara överdriven. Bolagets tjänster är integrerade i säkerhetskritiska system inom flygindustrin, en sektor som präglas av omfattande regulatoriska krav, certifieringsprocesser och långa implementationscykler. Detta innebär att lösningarna inte kan ersättas genom generiska AI-applikationer. Därtill bygger affären på långvariga kundrelationer, där både teknisk integration och operativt förtroende är centrala komponenter.

Sammantaget bedöms nedvärderingen i huvudsak drivas av externa faktorer snarare än bolagsspecifika förändringar, vilket skapar en diskrepans mellan nuvarande värdering och den underliggande utvecklingen.

Detta motsvarar en direkt uppsida om cirka 31 % givet en återgång till historisk multipel.

Vid en värdering baserad på 2028 års estimat, där resultatet diskonteras med en ränta om 10 %, indikerar våra antaganden en uppsida i samtliga scenarier. Diskonteringsräntan är förhållandevis låg för ett small cap-bolag, men bedöms motiverad av den höga andelen återkommande intäkter samt den starka underliggande lönsamheten i affären.

I ett basscenario, där Bolaget värderas till 30x vinst, motsvarar detta en uppsida om cirka 75 % till en målkurs om 11,9 SEK. I ett mer försiktigt scenario, baserat på 20x, uppgår uppsidan till cirka 17 %. I ett optimistiskt scenario, där Bolaget åter värderas i linje med den historiska medianen om 50,6x, uppgår uppsidan till cirka 195 %.

Skillnaden mellan scenarierna drivs inte av olika antaganden kring Bolagets operationella utveckling, utan av vilken multipel marknaden är villig att betala för den förväntade tillväxten och marginalexpansionen. Detta reflekterar i stor utsträckning det nuvarande sentimentet kring SaaS-bolag, där oro kopplad till ränteläge och AI påverkat värderingarna brett, snarare än bolagsspecifika förändringar.

Risker

En central risk är kundkoncentration, där en betydande andel av intäkterna historiskt varit kopplad till Southwest Airlines. Samtidigt har samarbetet pågått sedan 2014 och förlängts vid upprepade tillfällen, senast till 2026, vilket indikerar en hög kundnöjdhet och ett starkt beroende av tjänsten. Därtill har kundbasen breddats över tid, vilket successivt minskar koncentrationsrisken.

En annan risk är teknologisk utveckling. Som tidigare nämnt har AI-baserade lösningar, såsom Claude, i vissa fall lyfts fram som potentiella ersättare till traditionella mjukvarutjänster. Detta bedöms dock som mindre sannolikt i Avtechs fall, då systemen är integrerade i säkerhetskritiska miljöer med höga regulatoriska krav, där utveckling, certifiering och implementation sker över lång tid.

Slutligen kan makroekonomiska faktorer påverka flygindustrin, där minskat resande skulle kunna dämpa efterfrågan. Samtidigt utgör Bolagets tjänster ett verktyg för kostnadsbesparingar, vilket snarare kan öka efterfrågan i ett svagare marknadsläge.

Teknisk analys

Månadsgraf

På månadsgrafen framgår att EMA40 har fungerat som ett långsiktigt stöd sedan 2022. Kursen handlas nu åter i anslutning till denna nivå och har studsat därifrån två månader i rad, vilket indikerar att en potentiell botten kan vara under formation.

Ett brott ned under denna nivå skulle däremot öka riskbilden, då det skulle avvika från tidigare mönster där stödet hållit.

Dagsgraf

På dagsgrafen framträder flera parallella signaler. Volymen har avtagit under de senaste veckorna, vilket kan indikera att säljtrycket håller på att minska. Samtidigt har nedåttrendens momentum försvagats, vilket illustreras av en positiv divergens i RSI.

Kursen handlas i dagsläget strax ovanför EMA10, men fortsatt under motståndsnivån vid EMA50. En etablering ovanför EMA50 skulle indikera en potentiell trendvändning.

Disclamer

 

 

Firefly – Analys

Firefly är väl positionerat för högre tillväxt i takt med att investeringsklimatet förbättras!

Firefly är positionerat för att återgå till högre tillväxt i takt med att investeringsklimatet förbättras. En växande eftermarknadsaffär, god riskspridning och strukturella tillväxtdrivare talar för en successivt förbättrad lönsamhet. Givet den historiska värderingen och Bolagets finansiella mål framstår aktien som attraktiv på nuvarande nivåer.

Bolagsbeskrivning

Firefly (“Firefly” eller “Bolaget”) är en global leverantör av brandskyddssystem för industriella processer och infrastrukturanläggningar. Bolaget utvecklar preventiva brandskyddslösningar som är konstruerade för att tidigt detektera tecken på antändning och hantera dessa innan brand eller explosion uppstår. Med över 50 års erfarenhet inom området har Firefly byggt upp betydande teknisk kompetens och fortsätter att driva teknikutvecklingen inom industriellt brandskydd. Bolaget är internationellt verksamt och finns representerat i de flesta industrialiserade regioner och i fler än 90 länder.

Bolagets system övervakar och skyddar industriella tillverkningsprocesser där brandrisker är särskilt höga, exempelvis inom träbearbetning, mjukpapper, livsmedel och biobränsleproduktion. Lösningarna används även inom infrastruktur, där Firefly levererar brandskydd till bland annat tunnelbanor, järnvägstunnlar och vägtunnlar.

Produktportfölj

Fireflys erbjudande består huvudsakligen av system för gnistdetektering, flamdetektering och automatiserad släckning. Systemen är utformade för att identifiera gnistor, heta partiklar eller lågor i ett tidigt skede av produktionsprocessen och därefter automatiskt aktivera släcksystem innan en brand eller explosion uppstår. Lösningarna integreras ofta direkt i kundernas produktionslinjer och är anpassade efter respektive industriprocess.

Utöver kärnerbjudandet inom preventiva brandskyddssystem erbjuder Firefly även flam- och gasdetektorer under varumärket Omniguard samt lösningar för brand- och gasdetektering i tunnel- och infrastrukturmiljöer under varumärket Sentio. Detta breddar exponeringen mot både industriella processmiljöer och mer nischade säkerhetsapplikationer.

Konkurrens

Marknaden för industriella brandskyddssystem består av ett antal specialiserade aktörer där Firefly konkurrerar med internationella bolag inom industriell branddetektering, släckning och närliggande säkerhetslösningar. Fireflys konkurrensfördel ligger främst i Bolagets nischade teknologiplattform och långa erfarenhet inom preventiva brandskyddssystem, där systemen ofta integreras direkt i kundernas produktionslinjer.

Bolagets produkter är dessutom certifierade av ett antal externa test- och godkännandeorgan, vilket stärker Fireflys position i upphandlingar och bidrar till höga inträdesbarriärer. I takt med att säkerhetskrav och standardisering ökar inom industrin blir certifieringar och dokumenterad funktionssäkerhet en allt viktigare konkurrensfaktor.

Diversifierad kundbas

Ett centralt bidrag till Fireflys utveckling är Bolagets breda exponering mot olika kundsegment och marknader. Bolaget riktar sig idag till omkring tio olika branscher, där inget enskilt segment står för mer än cirka 15 % av omsättningen. Samtidigt bedöms ungefär två tredjedelar av dessa segment vara relativt okänsliga för konjunktursvängningar.

Försäljningen sker både direkt och via distributörer, vilket gör det möjligt för Firefly att nå en bred internationell kundbas samtidigt som kapitalbindningen i försäljningsorganisationen hålls nere. Modellen ger även flexibilitet att successivt öka den egna närvaron på marknader där potentialen bedöms vara särskilt hög.

Bolaget har även arbetat strategiskt för att uppnå en balanserad geografisk närvaro. Verksamheten är idag fördelad över flera marknadsregioner av liknande storlek, där ingen enskild region svarar för mer än drygt 10 % av omsättningen.

Ett konkret exempel på den geografiska expansionsstrategin är etableringen av Firefly US LLC, som ska arbeta med eftermarknadstjänster på den nordamerikanska marknaden. En starkare lokal närvaro inom service, teknisk support och idrifttagning kan både öka kundnärheten och skapa bättre förutsättningar för ökad systemförsäljning på sikt.

Affärsmodell och serviceintäkter

Därtill utgör eftermarknadsverksamheten en viktig del av affären. Under de senaste åren har service och eftermarknad stått för cirka 25-30 % av omsättningen, och ambitionen är att detta segment ska växa snabbare än koncernen som helhet. Eftermarknaden omfattar bland annat service, reservdelar, uppgraderingar och löpande underhåll av installerade system, vilket skapar återkommande intäkter och stärker kundrelationerna.

Fireflys installerade system har dessutom normalt en lång livslängd om 15-20 år, vilket skapar förutsättningar för långvariga kundrelationer och återkommande intäkter under många år efter den initiala systemleveransen. Det stärker den installerade basens värde och gör eftermarknaden till en central del av affärsmodellen.

Samtidigt är affärsmodellen skalbar då Firefly outsourcar huvuddelen av tillverkningen till underleverantörer, medan Bolaget själva ansvarar för konfigurering, slutmontering och funktionskontroll. Det begränsar behovet av egna produktionsinvesteringar samtidigt som Firefly behåller kontroll över kvalitet och kundanpassning.

När systemen väl installerats i kundernas produktionslinjer blir ett byte av leverantör ofta kostsamt och tekniskt komplext. Detta skapar en viss inlåsningseffekt och bidrar till stabil eftermarknadsförsäljning i form av service, reservdelar och systemuppgraderingar.

Strukturella tillväxtdrivare

Flera långsiktiga trender talar också till Bolagets fördel. Allt fler företag, tillsammans med sina försäkringsgivare, uppmärksammar att Fireflys lösningar för tidig branddetektering i kombination med effektiv släckning kan begränsa produktionsstopp mer effektivt än traditionella metoder. Detta minskar risken för produktionsbortfall och intäktsförluster samtidigt som leveranssäkerheten i just-in-time-flöden stärks gentemot kundernas egna slutkunder.

Efterfrågan drivs inte enbart av kundernas egna säkerhetsambitioner utan även av ett kontinuerligt standardiseringsarbete inom industrin, högre myndighetskrav och ökade krav från försäkringsbranschen. Detta bidrar till att investeringar i brandskydd i ökande grad blir strukturellt nödvändiga snarare än enbart konjunkturdrivna.

Investeringar i brandskydd handlar därför inte enbart om säkerhet utan även om ekonomiska överväganden och leveranspålitlighet. Samtidigt blir det allt tydligare att kunderna i ökande grad efterfrågar skydd för en större del av sina produktionsanläggningar, vilket successivt breddar den adresserbara marknaden.

Den globala marknaden för industriella brandskyddssystem förväntas fortsätta växa under de kommande åren, drivet av ökade säkerhetskrav, högre automatiseringsgrad i industrin samt ökade kostnader för produktionsstopp.

Bolagets breddning av kundsegment har också bidragit till att mildra effekten av konjunktursvängningar inom vissa traditionella kundgrupper. Under 2025 kom en större andel order från stabilare segment såsom återvinning, tissue och livsmedel, vilket delvis kompenserade en svagare utveckling inom exempelvis träbearbetning och boardtillverkning.

Historisk utveckling

Bolagets historiska utveckling visar en stark tillväxt och successivt förbättrad lönsamhet. Firefly har sedan 2018 ökat omsättningen från 233 MSEK till 503 MSEK, motsvarande en CAGR om 11,6 %. Detta överstiger marknadstillväxten för brandskyddslösningar, vilken uppgår till cirka 6,6 %, och indikerar därmed att Bolaget har lyckats ta marknadsandelar genom konkurrenskraftiga lösningar. Tillväxten har skett parallellt med en tydlig förbättring av lönsamheten, vilket indikerar att Bolaget lyckats skala verksamheten utan motsvarande kostnadsökning.

Den senaste kvartalsutvecklingen ger även visst stöd för en fortsatt förbättring i lönsamheten. Efter ett svagare andra kvartal 2025, där rörelsemarginalen tillfälligt blev negativ, återhämtade sig lönsamheten tydligt under årets andra halvår. Rörelsemarginalen uppgick till 17,6 % under tredje kvartalet och 15,3 % under fjärde kvartalet 2025, vilket indikerar en normalisering i takt med att leveranser från orderboken genomförts.

Rörelsemarginalen ökade tydligt mellan 2018 och 2024, från 10 % till 14 %, medan 2025 var något svagare med en rörelsemarginal om 12,6 %. Trots nedgången 2025 ligger marginalen fortsatt över nivåerna före 2023, vilket indikerar en strukturellt förbättrad lönsamhetsprofil. 

Bolaget har även fortsatt att renodla verksamheten. I det italienska dotterbolaget avyttrades den del som relaterar till explosionsskydd, samtidigt som ett strategiskt samarbete ingicks med Atex Explosionsschutz. Detta bör på sikt förbättra marginalprofilen i den kvarvarande verksamheten samtidigt som Firefly fortsatt kan erbjuda kunder mer kompletta lösningar genom partnerskap.

Organisationen har vuxit i takt med verksamheten. Antalet anställda ökade varje år mellan 2018 och 2024, från 73 till 167 personer, men minskade något under år 2025 till 162. Nyrekryteringar har främst skett inom servicesegmentet, vilket står för cirka 25-30 % av den årliga omsättningen och generellt är förknippat med högre marginaler då COGS i regel inte ingår. Segmentet utgör dessutom en plattform för merförsäljning.

Under perioden 2018-2025 uppgick den genomsnittliga omsättningen per anställd (“GOPA”) till 3,2 MSEK, medan det genomsnittliga rörelseresultatet per anställd (“GRPA”) uppgick till 0,35 MSEK. Bortsett från ett extraordinärt starkt år 2023, då GOPA uppgick till 3,6 MSEK, har nivån varit relativt stabil över tid. GRPA har däremot uppvisat en tydligt positiv trend sedan 2018, från 0,32 MSEK till 0,39 MSEK år 2025. Detta kan delvis förklaras av att en större andel av personalstyrkan utgörs av servicepersonal, vilket generellt är förknippat med högre lönsamhet per anställd eftersom COGS ofta inte ingår. 

Vinst per aktie har utvecklats starkt under perioden och speglar den förbättrade lönsamheten i verksamheten. Mellan 2021 och 2024 ökade vinsten per aktie från 3,1 SEK till 8,1 SEK, följt av en viss normalisering under 2025 i takt med den svagare marginalutvecklingen. 

Rörelseresultat per aktie och kassaflöde från den löpande verksamheten per aktie följer en liknande utveckling över tid, vilket tyder på en god kassakonvertering där en stor del av resultatet omsätts i kassaflöde.

Kassakonverteringen har historiskt varit stabil. Under 2025 uppgick kassaflödet från den löpande verksamheten till cirka 80 % av rörelseresultatet, vilket ligger i linje med Bolagets historiska nivåer och indikerar en relativt kapital-lätt affärsmodell.

Bruttomarginalen har förbättrats sedan inflationsåren. Den ökade från 37 % år 2021 till 41 % år 2025. Förbättringen förklaras sannolikt inte enbart av ett mer stabilt kostnadsläge utan även av ett stärkt förhandlingsläge i takt med att Bolagets försäljning har ökat. Firefly har dessutom arbetat aktivt med att diversifiera antalet underleverantörer, vilket kan ha bidragit till bättre inköpsvillkor. Den stabila kostnadsstrukturen tyder på god kostnadskontroll trots ökande verksamhetsvolymer.

Den årliga tillväxttakten i omsättning har dock avtagit sedan 2023, då tillväxten uppgick till 31 %, för att uppgå till endast 1 % under 2025. Detta kan förklaras av flera faktorer. Första halvan av år 2025 präglades av ett mer utmanande makroekonomiskt klimat, där införandet av amerikanska tullar bidrog till ökad osäkerhet. Även om Firefly har begränsad direkt exponering mot Nordamerika har osäkerheten påverkat Bolaget indirekt genom mer avvaktande investeringsbeslut hos kunder. Vidare har delar av kundbasen genomgått en svagare period, särskilt inom papper och träbearbetning. Den snabba förstärkningen av den svenska kronan har också haft en negativ påverkan.

Samtidigt har dessa faktorer i stor utsträckning legat utanför Bolagets kontroll. Firefly rapporterar en fortsatt hög offertvolym, vilken förväntas konverteras till affärer i takt med att kundernas investeringsvilja återhämtar sig. Parallellt arbetar Bolaget aktivt med att bredda både den geografiska närvaron och de industrisegment som adresseras. Firefly är idag verksamt i cirka 90 länder och inget enskilt segment står för mer än 15 % av omsättningen. Servicesegmentet utgör dessutom en betydande tillväxtpotential. För helåret 2025 svarade det för cirka 30 % av omsättningen, men har potential att öka ytterligare samtidigt som det skapar möjligheter för merförsäljning.

Finansiell prognos och värdering

Prognosen utgår i huvudsak från Bolagets egna finansiella mål, vilka inkluderar en årlig omsättningstillväxt om 15 % samt en rörelsemarginal om 15 %. I den aktuella prognosen antas en något starkare utveckling än Bolagets långsiktiga mål, där både tillväxt och lönsamhet gradvis förbättras under prognosperioden.

Prognosen stöds även delvis av den senaste kvartalsutvecklingen. Under andra halvåret 2025 förbättrades lönsamheten tydligt, där rörelsemarginalen uppgick till 17,6 % i tredje kvartalet och 15,3 % i fjärde kvartalet. Detta indikerar att marginalen i större utsträckning återgått till historiska nivåer efter en svagare period tidigare under året.

Bruttomarginalen förväntas stärkas successivt från 42 % år 2026 till 44 % år 2028. Detta drivs främst av en högre andel serviceintäkter samt förbättrad skala i verksamheten. Samtidigt antas kostnadsbasen utvecklas positivt, där kostnad för sålda varor successivt minskar från 58 % till 56 % av omsättningen. Förbättringen förklaras även av Bolagets arbete med att diversifiera leverantörsbasen, vilket förväntas stärka inköpspositionen och möjliggöra mer fördelaktiga inköpsvillkor i takt med ökade volymer. Försäljningskostnader förväntas minska från 20 % till 19 %, vilket reflekterar ökad skala i organisationen och en större andel återkommande affärer från befintliga kunder. Administrativa kostnader antas vara stabila omkring 6 % av omsättningen.

Denna utveckling medför att rörelsemarginalen gradvis estimeras öka från 14,9 % år 2026 till 18,1 % år 2028, medan vinstmarginalen förbättras från 11,2 % till 13,8 % under samma period. Resultatet efter skatt förväntas därmed öka från 65 MSEK år 2026 till cirka 106 MSEK år 2028.

Tillväxtantagandena stöds av flera strukturella faktorer. Bolaget fortsätter att bredda sin kundbas både geografiskt och segmentmässigt, samtidigt som marknadstrender såsom ökade säkerhetsregleringar och högre krav från försäkringsbolag driver investeringar i industriella brandskyddssystem. Därtill har det makroekonomiska klimatet förbättrats sedan inflationsåren 2022-2023, där lägre räntor och stabilare kostnadsnivåer väntas bidra till att industribolag åter ökar sina investeringsnivåer.

Bolaget rapporterar samtidigt en fortsatt hög offertvolym, vilket enligt ledningen indikerar en stabil underliggande efterfrågan. Om konverteringsgraden av offerter bibehålls på historiska nivåer finns förutsättningar för fortsatt tillväxt under kommande år.

Värderingen baseras på Bolagets historiska multipel. Under perioden 2018-2025 har Firefly handlats till en medianmultipel om P/E 23,9. Baserat på prognosen för 2028 motsvarar nuvarande aktiekurs en implicerad multipel om cirka P/E 10,4.

Genom att applicera en målmultipel om P/E 23,9 på prognostiserad vinst år 2028 och diskontera detta tre år tillbaka med ett avkastningskrav om 10 % erhålls ett motiverat värde som implicerar cirka 73 % uppsida från dagens nivå.

Sammantaget bedöms Firefly vara väl positionerat för att återgå till högre tillväxt i takt med att investeringsklimatet förbättras. En växande eftermarknadsaffär, god riskspridning och strukturella tillväxtdrivare talar för en successivt förbättrad lönsamhet. Givet den historiska värderingen och Bolagets finansiella mål framstår aktien som attraktiv på nuvarande nivåer.

Risker

Risker i prognosen inkluderar en svagare industrikonjunktur som kan påverka investeringsviljan hos kunder inom processindustrin. Vidare kan valutafluktuationer påverka resultatet negativt, vilket syntes under 2025 då förstärkningen av den svenska kronan hade en negativ effekt på rörelseresultatet. En långsammare expansion av serviceaffären än förväntat kan också begränsa marginalförbättringen. Därtill finns en risk att en lägre konvertering av offertstocken fördröjer den förväntade tillväxtåterhämtningen.

Teknisk analys

På månadsgrafen framgår att Firefly sedan 2013 i huvudsak har handlats i en långsiktig uppåttrend ovanför EMA30, med ett kort trendbrott i samband med Covid-19-kraschen. Nedgången följdes dock relativt snabbt av en återgång till den långsiktiga uppåttrenden. Kursuppgången sammanfaller med en kontinuerligt stigande omsättning och vinst per aktie under perioden.

Aktien handlas nu åter i närheten av EMA30 efter en period av konsolidering, vilket ligger i linje med tidigare perioder i aktiens historik. Konsolideringen kan delvis förklaras av att värderingen behövde normaliseras i takt med att kursen stigit snabbt under tidigare år, samtidigt som marginalen temporärt försvagades under första halvan av 2025.

Disclamer

Analys Nordisk Bergteknik

Efter en period av konjunkturpress och operativ konsolidering befinner sig bolaget i en ny fas med fokus på lönsamhet, integration och selektiv tillväxt.

Read more